疫情沖擊下，餐飲行業(yè)艱難求生，預(yù)制菜或成為解救餐飲的“浮木”之一。

我國(guó)預(yù)制菜行業(yè)起步于2000年，起初使用預(yù)制菜更多的是B端即餐飲企業(yè)，主要由于使用預(yù)制菜可以減少飯店的人工成本和后廚面積，同時(shí)提升出餐效率和保證口味穩(wěn)定，2014年后外賣的興起更是推動(dòng)了B端的發(fā)展。

在生活節(jié)奏加快、消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)的推動(dòng)下，C端消費(fèi)者對(duì)半成品食品的質(zhì)量、口味、營(yíng)養(yǎng)等方面也提出了更高的要求。相較于傳統(tǒng)方便面等速食，預(yù)制菜能在滿足居民烹飪需求的同時(shí)節(jié)省時(shí)間并保證口感和營(yíng)養(yǎng)，疊加冷鏈運(yùn)輸技術(shù)的提升，預(yù)制菜逐漸成為“懶人”和“廚房小白”的福音。

2020年，突發(fā)的疫情使得餐飲堂食幾乎陷入停滯，預(yù)制菜B端需求被抑制，而長(zhǎng)期居家做飯的剛性需求及囤貨需求激增，預(yù)制菜在C端消費(fèi)者中火爆出圈。此后春節(jié)期間，由于國(guó)內(nèi)疫情多點(diǎn)散發(fā)，多地倡導(dǎo)就地過年，不少企業(yè)推出預(yù)制菜年夜飯和過年禮盒，預(yù)制菜再次爆紅。

根據(jù)天貓公布的十大新年貨數(shù)據(jù)，2021年預(yù)制菜的銷量同比增長(zhǎng)了16倍。2022年年春節(jié)期間盒馬渠道的預(yù)制菜銷量同比增長(zhǎng)345%。而且，今年上海疫情期間渠道端也在力捧預(yù)制菜，叮咚買菜等買菜app將預(yù)制菜單獨(dú)分類目且放在首位。

萬(wàn)得預(yù)制菜指數(shù)（866045）和國(guó)聯(lián)水產(chǎn)（300094.SZ）股價(jià)走勢(shì)  資料來源：wind，36氪整理

同時(shí)，資本市場(chǎng)聞風(fēng)而動(dòng)，萬(wàn)得預(yù)制菜指數(shù)（866045）在2020年疫情后一路飆升，同年該指數(shù)最大漲幅近150%。成分股中，同期速凍龍頭安井食品漲幅超過5倍，龍大美食、海欣食品等主要標(biāo)的漲幅大約在3倍左右。

2021年，味知香和千味央廚兩大預(yù)制菜標(biāo)的在上市之初，均有斬獲10個(gè)一字板的戰(zhàn)績(jī)。2022年春節(jié)前夕，在好需求驅(qū)動(dòng)下，預(yù)制菜概念再次爆火，指數(shù)僅3日就大漲近15%，得利斯、福成股份、海欣食品等成分股都出現(xiàn)連續(xù)漲停。

就在同期，布局了預(yù)制菜的國(guó)內(nèi)水產(chǎn)龍頭國(guó)聯(lián)水產(chǎn)（300094.SZ）在半個(gè)月內(nèi)的最大漲幅超過了100%，其中還包括連續(xù)3個(gè)20cm漲停。然而，在此之后卻遭遇大幅回調(diào)，股價(jià)至今都在低位運(yùn)行。

那么，預(yù)制菜行業(yè)到底是短暫風(fēng)口還是長(zhǎng)紅賽道？脫離疫情和春節(jié)等特殊消費(fèi)場(chǎng)景，預(yù)制菜還能繼續(xù)火爆嗎？國(guó)聯(lián)水產(chǎn)能否搭上預(yù)制菜快車而扭虧轉(zhuǎn)盈？

1、國(guó)聯(lián)水產(chǎn)的轉(zhuǎn)型之路

從業(yè)績(jī)表現(xiàn)來看，近三年國(guó)聯(lián)水產(chǎn)的營(yíng)業(yè)收入均呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，歸母凈利潤(rùn)更是連續(xù)三年為負(fù)，但可以明顯看到其凈虧損逐漸收窄的趨勢(shì)，主要源于公司通過大力布局預(yù)制菜進(jìn)行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，并且積極開拓國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。

2017-2022Q1國(guó)聯(lián)水產(chǎn)業(yè)績(jī)表現(xiàn)，單位：萬(wàn)元  資料來源：wind，36氪整理

細(xì)究國(guó)聯(lián)水產(chǎn)連虧三年的原因，先從營(yíng)收結(jié)構(gòu)來看，國(guó)聯(lián)水產(chǎn)早已實(shí)現(xiàn)了水產(chǎn)養(yǎng)殖業(yè)的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，包括種苗、飼料、養(yǎng)殖、加工等。近3年里，水產(chǎn)食品加工業(yè)務(wù)的營(yíng)收占比超9成，產(chǎn)品線主要包含初加工、全球海產(chǎn)精選及預(yù)制菜為主的精深加工這三大類。

水產(chǎn)初加工方面，國(guó)聯(lián)水產(chǎn)的產(chǎn)品線以南美白對(duì)蝦、生熟蝦仁、魚片等為主。由于初加工的技術(shù)含量較低，附加值比較低，利潤(rùn)空間本身有限。再看公司的上游養(yǎng)殖業(yè)務(wù)，連續(xù)多年虧損且幅度較大，進(jìn)一步影響了公司的盈利水平，甚至對(duì)公司的市場(chǎng)形象都帶來了一定的負(fù)面影響。

國(guó)聯(lián)水產(chǎn)各版塊營(yíng)收占比情況資料來源：wind，36氪整理

作為國(guó)內(nèi)規(guī)模最大的對(duì)蝦加工銷售企業(yè)，國(guó)聯(lián)水產(chǎn)的早期業(yè)務(wù)主要集中于對(duì)蝦出口，所以在業(yè)務(wù)區(qū)域結(jié)構(gòu)上形成了以中國(guó)和美國(guó)兩大市場(chǎng)為主的格局，海外市場(chǎng)的營(yíng)收占比長(zhǎng)期超50%。2018年后，受國(guó)際關(guān)系的影響，公司在美的部分初加工產(chǎn)品訂單流失，疊加新冠疫情對(duì)進(jìn)出口的影響，魚蝦等初加工單品價(jià)格持續(xù)走低，利潤(rùn)空間持續(xù)被壓縮。

雖然國(guó)聯(lián)水產(chǎn)積極拓展國(guó)內(nèi)市場(chǎng)、開發(fā)新單品小龍蝦，但在此過程中銷售管理費(fèi)用大幅增加，疊加存貨跌價(jià)損失額較大，整體利潤(rùn)水平承壓，2019~2021年間公司凈利率均為負(fù)值，其中，2019年的虧損甚至在10%以上。

2019-2022Q1國(guó)聯(lián)水產(chǎn)毛利率、期間費(fèi)用率（三費(fèi)合計(jì)）、凈利率情況  資料來源：wind，36氪整理

正是由于水產(chǎn)初加工業(yè)務(wù)利潤(rùn)偏薄，近幾年國(guó)聯(lián)水產(chǎn)逐漸往附加值更高的深加工轉(zhuǎn)型，進(jìn)軍預(yù)制菜領(lǐng)域。同時(shí)，國(guó)聯(lián)水產(chǎn)在2021年報(bào)中披露，今年盡快將多年虧損的上游養(yǎng)殖業(yè)務(wù)剝離出表，輕裝上陣的同時(shí)，意在聚焦下游的預(yù)制菜業(yè)務(wù)。

目前，國(guó)聯(lián)水產(chǎn)的預(yù)制菜業(yè)務(wù)收入占比近兩成，預(yù)制菜這類深加工型產(chǎn)品，附加值相對(duì)較高，所以，相較于初加工型產(chǎn)品15%左右的毛利率，預(yù)制菜業(yè)務(wù)的毛利率為25%，起到了提升公司整體利潤(rùn)水平的作用。而且，國(guó)聯(lián)水產(chǎn)的預(yù)制菜業(yè)務(wù)的產(chǎn)品力、品牌力及渠道力都有著一定的優(yōu)勢(shì)。

產(chǎn)品力方面，隨著居民可支配收入的提升，消費(fèi)者更加追求飲食的健康與營(yíng)養(yǎng)，高蛋白、低脂肪的水產(chǎn)品消費(fèi)比重上升是大勢(shì)所趨，而國(guó)聯(lián)水產(chǎn)作為國(guó)內(nèi)最大的水產(chǎn)上市公司，是中國(guó)首家對(duì)蝦、羅非魚雙BAP四星認(rèn)證企業(yè)，公司以水產(chǎn)品為特色的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)正好契合這一趨勢(shì)。

而且，魚蝦等水產(chǎn)品地域性強(qiáng)、制作工序復(fù)雜且耗時(shí)耗力，在消費(fèi)升級(jí)和生活節(jié)奏加快的時(shí)代背景下，水產(chǎn)預(yù)制菜在生活使用中具備明顯優(yōu)勢(shì)。國(guó)聯(lián)水產(chǎn)的預(yù)制菜品以對(duì)蝦、小龍蝦、魚類為主，以“小霸龍”品牌構(gòu)建了豐富的預(yù)制菜產(chǎn)品體系，大單品調(diào)味烤魚選取肉多刺少和高性價(jià)比的羅非魚。據(jù)近期盒馬排行榜數(shù)據(jù)，國(guó)聯(lián)水產(chǎn)的青花椒風(fēng)味烤魚長(zhǎng)期占據(jù)速食榜第一名，月銷量飆升5倍以上。

品牌力方面，作為老牌水產(chǎn)企業(yè)，國(guó)聯(lián)水產(chǎn)深耕水產(chǎn)行業(yè)20余載，在餐飲企業(yè)和消費(fèi)者中積累了一定的口碑，形成了一定的品牌力。通常，消費(fèi)者更傾向于選購(gòu)品牌知名度更高的產(chǎn)品，對(duì)食品品牌的信任度和依賴度更強(qiáng)一些，而國(guó)聯(lián)水產(chǎn)在水產(chǎn)行業(yè)的知名度和良好口碑有助于提升客戶粘性。而且，國(guó)聯(lián)水產(chǎn)長(zhǎng)期的選品經(jīng)驗(yàn)可以維持預(yù)制菜口感與質(zhì)量的穩(wěn)定性，這是產(chǎn)品力持續(xù)釋放的前提，并與品牌力形成正反饋，從而使其預(yù)制菜產(chǎn)品獲得更高的品牌溢價(jià)。

渠道力方面，國(guó)聯(lián)水產(chǎn)具有兼顧B端和C端渠道的能力。從B端來看，原有的B端渠道能夠幫助國(guó)聯(lián)水產(chǎn)在預(yù)制菜行業(yè)“搶占先機(jī)”，已然成為進(jìn)軍預(yù)制菜的核心競(jìng)爭(zhēng)力，其中蝦滑、蝦餃、魚片等預(yù)制產(chǎn)品與海底撈、呷哺呷哺、漢堡王等大型連鎖餐飲知名企業(yè)保持長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系。C端方面，“小霸龍”品牌的調(diào)味烤魚、小龍蝦等預(yù)制菜與盒馬鮮生、永輝超市、沃爾瑪等重點(diǎn)商超和電商新零售企業(yè)達(dá)成合作，其預(yù)制菜在商超等渠道的銷售額不斷提升。

從利潤(rùn)分配來看，目前B端渠道的利潤(rùn)空間相對(duì)有限，B端毛利率一般在15-25%之間，但是現(xiàn)階段B端客戶占比高且合作關(guān)系穩(wěn)定，能保證收入的穩(wěn)定性；目前C端客戶的占比不高，但利潤(rùn)水平高于B端，毛利率可達(dá)35%以上，有望增厚預(yù)制菜業(yè)務(wù)的利潤(rùn)空間。

值得一提的是，相較于難以標(biāo)準(zhǔn)化的中餐，西餐預(yù)制菜市場(chǎng)已經(jīng)非常成熟，美國(guó)、日本等國(guó)家對(duì)于預(yù)制菜已有較高的接受度。自2012年收購(gòu)美國(guó)SSC水產(chǎn)貿(mào)易公司后，國(guó)聯(lián)水產(chǎn)利用其擁有的客戶基礎(chǔ)而不斷開拓美國(guó)市場(chǎng)，美國(guó)等海外市場(chǎng)營(yíng)收不斷提速，因此，未來國(guó)聯(lián)水產(chǎn)的預(yù)制菜業(yè)務(wù)有望在海外市場(chǎng)迎來新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。

2、疫情之后，預(yù)制菜還會(huì)火嗎？

我國(guó)預(yù)制菜行業(yè)起步于2000年，但是行業(yè)整體發(fā)展較為緩慢，直到2014年后外賣的興起推動(dòng)了B端的發(fā)展，2020年疫情反復(fù)下的“宅經(jīng)濟(jì)”則驅(qū)動(dòng)了C端需求。

據(jù)智研咨詢數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)預(yù)制菜市場(chǎng)規(guī)模由2015年的650億元增加至2021年的3136億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)30%，預(yù)計(jì)2025年中國(guó)預(yù)制菜市場(chǎng)規(guī)模將超8000億元。相較于日本60%以上的滲透率，目前我國(guó)預(yù)制菜行業(yè)的滲透率僅有10%-15%，這意味著未來我國(guó)預(yù)制菜行業(yè)還有巨大的成長(zhǎng)空間。

2015-2021年中國(guó)預(yù)制菜市場(chǎng)規(guī)模，單位：億元  資料來源：智研咨詢，36氪整理

但是，目前預(yù)制菜行業(yè)處于發(fā)展初期，產(chǎn)品研發(fā)和品類易被模仿，生產(chǎn)門檻及研發(fā)門檻都不高，各路玩家魚龍混雜，競(jìng)爭(zhēng)格局極其分散。天眼查顯示，目前我國(guó)已經(jīng)有7萬(wàn)多家預(yù)制菜相關(guān)企業(yè)，但7成以上屬于小型企業(yè)甚至小作坊。

預(yù)制菜行業(yè)的眾多參與者幾乎覆蓋了食品行業(yè)上下游所有產(chǎn)業(yè)鏈，主要分為上游農(nóng)牧水產(chǎn)類企業(yè)、中游專業(yè)預(yù)制菜和傳統(tǒng)速凍食品類企業(yè)、下游餐飲和零售企業(yè)，這五種類型的玩家各自擁有不同的優(yōu)劣勢(shì)，但目前處于“跑馬圈地”的早期階段，競(jìng)爭(zhēng)雖然激烈，但尚未出現(xiàn)全國(guó)性的龍頭企業(yè)。 

再者，由于物產(chǎn)及氣候的區(qū)別，造就了我國(guó)多元化的飲食習(xí)慣，素有“南甜北咸，東辣西酸”之說。我國(guó)菜系口味豐富，地域特征明顯，各地地方特色菜味道也大相徑庭，導(dǎo)致預(yù)制菜市場(chǎng)在發(fā)展的初期必然呈現(xiàn)明顯的區(qū)域性、高分散特點(diǎn)，難以打造標(biāo)準(zhǔn)化規(guī)模化的大單品。從而抑制了企業(yè)的規(guī)模效應(yīng)，盈利能力難以得到提升，目前預(yù)制菜行業(yè)整體的毛利率相對(duì)不高。

此外，目前我國(guó)預(yù)制菜B端和C端渠道的銷售比例約為7:3。其中B端需求量較大、客戶粘性也較強(qiáng)，但利潤(rùn)水平相對(duì)偏薄，而C端消費(fèi)者的認(rèn)知目前還不足，主要擔(dān)心預(yù)制菜的防腐劑和口感問題，會(huì)有一定的“偏見”，還需要進(jìn)一步的消費(fèi)者教育。

目前年輕人對(duì)于預(yù)制菜的接受度較好，根據(jù)艾媒數(shù)據(jù)，2021年C端預(yù)制菜消費(fèi)者近一半來自一線城市，所以廣闊的二線城市以及下沉市場(chǎng)更需要較長(zhǎng)時(shí)間來培育C端消費(fèi)者的習(xí)慣，這是預(yù)制菜行業(yè)在短期內(nèi)難以爆發(fā)的關(guān)鍵原因。

3、預(yù)制菜能救國(guó)聯(lián)水產(chǎn)嗎？

整體來看，在生活節(jié)奏加快、消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)及冷鏈運(yùn)輸技術(shù)提升的推動(dòng)下，疫情中火爆出圈的預(yù)制菜行業(yè)成為公認(rèn)的優(yōu)秀賽道。根據(jù)智研咨詢數(shù)據(jù)，2015-2021年國(guó)內(nèi)預(yù)制菜行業(yè)年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)30%，預(yù)計(jì)未來5年內(nèi)CAGR在20%以上。

其實(shí)脫離疫情和春節(jié)等特殊消費(fèi)場(chǎng)景，預(yù)制菜依然是當(dāng)之無愧的“潛力股”。因?yàn)轭A(yù)制菜看似是疫情催生的新型消費(fèi)，實(shí)際上疫情更像是催化劑，消費(fèi)升級(jí)和生活節(jié)奏加快是毋庸置疑的大趨勢(shì)，操作簡(jiǎn)便的預(yù)制菜興起實(shí)屬情理之中。隨著消費(fèi)者認(rèn)知的提升，預(yù)制菜行業(yè)的滲透率有望快速提升。

當(dāng)前，預(yù)制菜行業(yè)處于發(fā)展初期，技術(shù)門檻并不高，競(jìng)爭(zhēng)格局極其分散。而且國(guó)內(nèi)預(yù)制菜市場(chǎng)呈現(xiàn)出明顯的地域特征，難以標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)模化，而且現(xiàn)象級(jí)的品牌也尚未出現(xiàn)，行業(yè)的發(fā)展方向暫不明朗，同時(shí)目前行業(yè)整體的毛利率相對(duì)不高。

而水產(chǎn)類預(yù)制菜品，迎合當(dāng)下健康飲食和生活節(jié)奏加快的大趨勢(shì)。國(guó)聯(lián)水產(chǎn)旗下“小霸龍”品牌以對(duì)蝦、小龍蝦、魚類為主構(gòu)建了豐富的預(yù)制菜產(chǎn)品體系，其中以羅非魚為原料的調(diào)味烤魚等預(yù)制菜大單品，用性價(jià)比和口感贏得了眾多消費(fèi)者的青睞。

而且，國(guó)聯(lián)水產(chǎn)這類老牌水產(chǎn)企業(yè)具有兼顧B端和C端渠道覆蓋的營(yíng)銷能力，高粘性、高需求的B端客戶助力其預(yù)制菜業(yè)務(wù)的壯大；通過擴(kuò)大與盒馬生鮮、永輝超市等重點(diǎn)商超和電商新零售企業(yè)的合作，在新零售的風(fēng)潮下，C端渠道的預(yù)制菜銷售額有望迎來高速增長(zhǎng)。再加之上下游一體化的供應(yīng)鏈支持，上游的規(guī)模化有助于降本增效，其預(yù)制菜業(yè)務(wù)的利潤(rùn)空間有望增厚。

未來，健康且特色的水產(chǎn)預(yù)制菜，疊加好口感和高性價(jià)比，會(huì)成為國(guó)聯(lián)水產(chǎn)預(yù)制菜復(fù)購(gòu)率的核心驅(qū)動(dòng)，優(yōu)秀的產(chǎn)品力形成良好的口碑，再和已有的品牌力與廣泛的渠道鋪設(shè)一起幫助國(guó)聯(lián)水產(chǎn)搶奪市場(chǎng)份額。

由此可見，國(guó)聯(lián)水產(chǎn)在預(yù)制菜行業(yè)中跑出來的可能性較大。但預(yù)制菜目前相對(duì)較低的滲透率說明，這個(gè)市場(chǎng)的爆發(fā)還需要更長(zhǎng)時(shí)間的積累與持續(xù)的消費(fèi)者教育，所以國(guó)聯(lián)水產(chǎn)想要依靠預(yù)制菜來實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)的大幅增長(zhǎng)還需要時(shí)間來驗(yàn)證。

估值方面，相較于安井食品4倍以上、味知香7倍以上的市銷率（PS），國(guó)聯(lián)水產(chǎn)1.1X左右的市銷率明顯低于可比企業(yè)，這在一定程度上反映了投資者對(duì)于國(guó)聯(lián)水產(chǎn)連續(xù)虧損的擔(dān)憂。然而，低估值固然會(huì)帶來一定的比較優(yōu)勢(shì)，但是預(yù)制菜是否能成為國(guó)聯(lián)水產(chǎn)的業(yè)績(jī)催化還需要驗(yàn)證，那么預(yù)期中的估值修復(fù)就存在一定的不確定性，這可能也是目前超跌的另一個(gè)原因。