出品/聯(lián)商翻譯中心

編譯/松柏、尹茜

11月13日，全球最大便利店運營商7-11的母公司Seven&i控股宣布，已收到來自創(chuàng)始人伊藤家族的非約束性收購提案。這一消息迅速在東京金融圈引發(fā)軒然大波，如果交易最終達成，將成為日本企業(yè)史上規(guī)模最大的MBO(管理層收購案)。

當下，Seven&i正面臨雙重壓力：一邊是內部股東不斷施壓，要求剝離超市業(yè)務，專注便利店經營；另一邊則是加拿大零售巨頭ACT窮追不舍，在首輪收購提案被拒后又拋出更高報價。

而就在此時，創(chuàng)始人伊藤家族竟與競爭對手全家便利店的母公司伊藤忠商事聯(lián)手，共同提出了這項規(guī)模空前的收購計劃。這個看似矛盾的組合背后，究竟藏著怎樣的戰(zhàn)略考量？

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聯(lián)合抵制ACT的收購

事實上，就在幾個月前，這場并購大戲就已經拉開序幕。

今年8月，加拿大便利店集團ACT(Alimentation Couche-Tard)以5.4萬億日元(約合人民幣2513億)的價格發(fā)起收購，卻被Seven&i斷然拒絕。理由很直接：報價嚴重低估了公司價值，且未充分考慮監(jiān)管風險。不甘心的ACT并未就此放棄，在10月中旬又拋出了一個更誘人的價碼——7萬億日元(約合人民幣3258億)。

截至目前，7-11是全球最大的連鎖便利店品牌，在全球20個國家和地區(qū)運營約8.5萬家門店。而ACT總部位于加拿大魁北克省，旗下?lián)碛蠧ircle K等品牌，在北美為主的31個國家經營約1.7萬家店鋪。

實際上，ACT集團則一直在全球尋覓收購良機。過去十年間，該集團在便利店行業(yè)完成了多次并購。2021年，ACT集團曾試圖以162億歐元(約合人民幣1241億)收購法國連鎖超市家樂福，但未能如愿。該公司還曾對Speedway提出收購要約，但最終Speedway被Seven&i收入囊中。

彭博社專欄作者Chris Hughes指出，ACT的要約顯得有些“投機取巧”，正值Seven&i的股市低谷期。這和它想在疫情期間收購家樂福的做法“不謀而合”，彼時家樂福的股價遠低于疫情前水平，但這一提議遭到嚴詞拒絕。

換句話說，此次MBO的方案也是為了應對若ACT在未達成協(xié)議的情況下強行推進收購的防御措施。伊藤家族、伊藤忠商事及其合作銀行已進入具體協(xié)商階段。

Seven&i控股表示，公司已組建特別委員會，將聯(lián)同財務顧問和法律顧問展開全面而審慎的評估。由外部董事組成的特別委員會主席Stephen Dacus表示：“將繼續(xù)與各相關方對話，以實現(xiàn)價值最大化。”

消息釋出后，Seven&i股價一度飆升17%，創(chuàng)8月19日以來最大盤中漲幅。伊藤忠商事一度跌3.4%。

這筆收購交易背后，融資方案已現(xiàn)雛形：由伊藤家族聯(lián)手伊藤忠商事等投資方出資約3萬億日元(約合人民幣1396億)，而剩余的6萬億日元(約合人民幣2792億)將由日本三大金融巨頭——三井住友銀行、三菱UFJ銀行和瑞穗銀行以銀團貸款的形式提供。這三家銀行作為Seven&i的長期合作伙伴，對這家零售巨頭有著深入了解，將為這筆融資交易提供有力支撐。

從數(shù)據(jù)角度來看，這筆交易的規(guī)模令人震撼。此前，日本最大規(guī)模的管理層收購案僅為大正制藥控股今年完成的7000億日元(約合人民幣325億)交易；即便放眼整個并購市場，也將超越武田制藥斥資7萬億日元(約合人民幣3258億)收購夏爾制藥的歷史紀錄。這一對比更凸顯出此次交易的非凡規(guī)模和重要意義。

若交易成功，這不僅將成為日本有史以來規(guī)模最大的并購案，更將向全球投資者傳遞一個強烈信號：日本企業(yè)正在經歷深刻的轉型與重組，傳統(tǒng)的企業(yè)經營模式正在面臨新的挑戰(zhàn)與機遇。

02

并購充滿不確定性

日本信金資產管理公司的藤原直樹在分析這起重大交易時指出，此次MBO提案實際上反映了公司治理理念的深層博弈——一些股東主張聚焦便利店這一核心業(yè)務，而管理層則持不同觀點，這份9萬億日元(約合人民幣4188億)的收購方案正是對這一“認知鴻溝”的戰(zhàn)略性回應。

對于這個堪稱“天價”的估值，藤原直樹認為頗具深意：“這一出價不僅顯著高于當前市值，更超過了此前的收購提案，體現(xiàn)了管理層對公司內在價值的充分認可。”

在他看來，這筆交易的意義已經超越了企業(yè)層面，將對整個日本資本市場產生積極影響：一方面為Seven&i的股東提供了可觀的退出回報，另一方面也向市場釋放了一個強有力的信號——日本企業(yè)的實際價值往往被市場低估。

此外，這場大規(guī)模重組計劃的戰(zhàn)略意圖逐漸明朗：收購方不僅將接管Seven&i的核心便利店業(yè)務，還將一并收購包括正在謀求拆分的伊藤洋華堂在內的所有超市業(yè)務。私有化后的戰(zhàn)略布局同樣引人關注——計劃通過剝離超市等非核心資產，重塑企業(yè)價值。

這場交易中最引人矚目的，莫過于伊藤忠商事的角色：作為全家便利店的母公司，如果它參與收購7-11的母公司，將在日本便利店市場形成空前的市場優(yōu)勢。但這種強強聯(lián)手也可能引發(fā)日本反壟斷審查的關注。這種潛在的監(jiān)管風險，為這場并購增添了一層不確定性。

知情人士指出，如此龐大的融資規(guī)模本身就構成了一道難以逾越的門檻。更微妙的是，這場交易的命運似乎還與ACT的態(tài)度密切相關：如果后者撤回收購提案，當前的MBO計劃也可能就此擱淺。這種復雜的互動關系，使得交易的前景充滿了不確定性。

根據(jù)Seven&i的半年度報告，創(chuàng)始家族的資產管理機構伊藤興業(yè)是其最大股東，持股8.16%。根據(jù)彭博社的數(shù)據(jù)，出身于伊藤家族的副社長伊藤順朗還以個人名義持有0.37%的股份。

03

打造新一代便利店集團？

這場“內部”并購若成功，將在日本便利店市場掀起巨浪。

截至2024年初，日本7-11便利店憑借約21609家門店，以及40%的市場份額穩(wěn)坐行業(yè)龍頭之位，年營業(yè)額高達5.6萬億日元(約合人民幣2606億)；緊隨其后的是擁有16500家門店的全家便利店，占據(jù)31%的市場份額，年營業(yè)額約3.2萬億日元(約合人民幣1489億)。

如果這兩大便利店巨頭真的“聯(lián)手”，將掌控超過38000家門店，市場份額突破70%，在日本便利店市場中占據(jù)絕對主導地位。這種市場集中度之高，不僅將壓縮第三大連鎖店羅森(約14500家門店，25%市場份額)的生存空間，更可能引發(fā)反壟斷監(jiān)管部門的嚴格審查。

另外，在日本零售業(yè)版圖中，伊藤忠商事與全家便利店的關系堪稱標志性的商業(yè)聯(lián)盟。伊藤忠商事1998年開始取得了全家便利店的一部分股份。2018年，全家成為伊藤忠商事的子公司，2020年成為全資子公司。

而7-11則歸屬于Seven&i控股，并與三井物產保持著長期的業(yè)務合作關系。這種商社與便利店之間的緊密聯(lián)系形成了日本特色的零售生態(tài)系統(tǒng)。

追溯到1990年代末，伊藤忠商事曾試圖與伊藤洋華堂建立更緊密的合作關系，甚至提出了資本合作的意向。但伊藤洋華堂創(chuàng)始人伊藤雅俊采取了非常謹慎的態(tài)度，最終婉拒了這一提議。

伊藤雅俊曾在一次采訪中表達過這樣的觀點：“零售業(yè)最重要的是直接面對消費者，保持經營的獨立性和靈活性。過度依賴商社可能會限制企業(yè)的決策自由。”

有趣的是，二十多年后的今天，伊藤忠商事已經成為了全家便利店的實際控制者，而Seven&i在面對外資收購壓力時，也開始考慮尋求商社的支持。

在日本伊藤忠商事集團事業(yè)公司前高管司馬正樹看來，拿出9萬億日元去收購銷售額10萬億日元的企業(yè)，這在日本市場史無前例，伊藤忠旗下有“全家便利店”，假如伊藤忠加持7-11，則會形成難以預料的超級局面，此案值得關注。

當然，最終成否真正成型尚未可知，《聯(lián)商網》也將繼續(xù)跟蹤報道。