我們了解到，前三季度同店可比銷售接近于零，其中三季度可比銷售增長5%左右，這源于消費(fèi)逐步回暖和基數(shù)較低的帳面效應(yīng)。
　　
　　上市之初，步步高及其創(chuàng)始人的激情和夢想、不懈的努力一直被大部分投資者所認(rèn)可，盡管實(shí)際業(yè)績低于預(yù)期。表面看，步步高轉(zhuǎn)型是因?yàn)楹暧^環(huán)境，CPI等持續(xù)低位徘徊。我們認(rèn)為有更深層次的原因——超市業(yè)務(wù)遭遇挫折。
　　
　　步步高超市遭遇挫折：江西業(yè)務(wù)難以改觀，國美撤出使扭虧更加困難，關(guān)店成為必然；外資超市特別是沃爾瑪等在中等城市、中小城市度過了最初的適應(yīng)期漸入佳境后，公司面臨更大競爭壓力；生鮮變革也沒有達(dá)到預(yù)定的目標(biāo)。
　　
　　整體戰(zhàn)略已經(jīng)發(fā)生了重大變化，美采平價(jià)、百貨業(yè)務(wù)、購物中心業(yè)務(wù)快速發(fā)展，超市業(yè)務(wù)在Noel團(tuán)隊(duì)到來后面臨新的調(diào)整。
　　
　　美采平價(jià)是成功的業(yè)態(tài)創(chuàng)新，填補(bǔ)了百貨公司高檔化后市場需求的空白，服裝外貿(mào)出口企業(yè)成為價(jià)廉物美的供貨商。目前成為成長最快的業(yè)務(wù)，明年門店數(shù)達(dá)到8-9家。湘潭美采凈利潤率9%以上。買手制保證了激勵和靈活，價(jià)廉物美保證了較高的坪銷。
　　
　　湘潭購物中心，公司集投資管理運(yùn)營為一方，運(yùn)作成本較低。我們估計(jì)年運(yùn)營成本在6000萬左右，因此風(fēng)險(xiǎn)相對較小，培育期較短。
　　
　　Noel團(tuán)隊(duì)有利于彌補(bǔ)步步高作為本土起家的內(nèi)資超市經(jīng)營管理上的先天不足，即使起初難免水土不服，但無疑將推動整體經(jīng)營管理水平上一個新臺階。
　　
　　公司越來越走向重資產(chǎn)經(jīng)營。這在中國長期看租金房價(jià)上漲、貨幣貶值的大趨勢下，現(xiàn)金豐厚的企業(yè)適度走向重資產(chǎn)經(jīng)營也是相對理性的選擇。
　　
　　明年凈利潤增長30%左右，主要來源于江西業(yè)務(wù)減虧、超市業(yè)務(wù)同店銷售增長5-8%帶來的盈利增量、美采平價(jià)和百貨業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)。
　　
　　今明兩年P(guān)E39倍和30倍。估值一直處在行業(yè)高位，這是卓越管理層的溢價(jià)。
　　
　　風(fēng)險(xiǎn)：公司發(fā)展戰(zhàn)略有些模糊，超市和購物中心的發(fā)展仍需密切觀察。但鑒于領(lǐng)導(dǎo)人的執(zhí)行力、凝聚力和市場觀察力，我們對公司的長期發(fā)展謹(jǐn)慎樂觀。
　　（安信證券）