一種既是意料之中，又是意料之外的危機悄然出現。

金融政策收緊力度空前，限購限價令多管齊下，債券違約不斷發酵，全行業銷售開始下滑，大型房企陷入流動性危機……整個行業面臨著前所未有的壓力。

對于這場危機的預警，最早的開始可能出現在2014年。王石在當時表示“房地產黃金時代結束，進入白銀時代”；三年前，郁亮帶領萬科高喊“活下去”，在如今看來這已是準確且清晰的預言。

然而在這三年里，所有警示都被全國范圍不斷刷新的銷售額所淹沒。

在過往的“黃金二十年”中，房地產積累了巨大的財富，無數房地產公司融資、圈地、蓋樓，上演著從草莽到英雄的財富故事，創造了龐大的行業市值和地產富豪。如今，這些正在成為泛黃的歷史注腳。

由于地產行業的特殊性，地產商可以通過債券股票貸款融資，靠“借錢”加杠桿建設出龐大的商業帝國。 

在狂飆突進的時代積累了巨額的債務，危機終于在政策趨緊和行業寒冬期爆發了。在世界金融史上，房地產幾乎扮演了所有金融危機的導火索。

如今，這個行業已經走到了不得不改革的十字路口。在中國，房地產從來都不僅是產業問題或經濟問題，它更是能牽動億萬家庭的民生問題。從“房住不炒”到“住有所居”，政策意志試圖讓房地產變成民生工程的“基礎設施建設者”。

前所未有的危機之下，無論是商業模式、內在邏輯、融資方式，估值思維乃至地產在中國經濟中的地位，都在正經歷覆地翻天的變化。

01

房子 賣不動了

過往三十年，中國購房者對房地產的心里預期是房價持續上漲，這也是房產銷售的主要動力。

上半年，在后疫情的促銷中，房地產銷售數據十分亮眼。然而，來到三季度，房地產銷售卻急轉直下。

克而瑞監測的數據顯示，2021年8月，TOP100房企單月實現銷售操盤金額7745.7億元，同比下降20.7%、環比下降10.7%，整體業績表現不及上半年和歷史同期。百強房企中近7成企業單月銷售額同比降低，其中26家同比降幅超30%。

從累計業績表現來看，1-8月百強房企累計銷售操盤金額較2019年和去年同期分別增長29.1%和21.6%，增速自二季度以來也呈持續放緩趨勢。

頭部企業是行業風向標，整個地產行業銷售也是持續放緩。

國家統計局的數據顯示，1-8月份，商品房銷售面積114193萬平方米，同比增長15.9％；銷售額119047億元，增長22.8％；住宅銷售額增長24.5％。今年以來呈現逐月下滑態勢。

“買漲不買跌”，過往三十年，中國購房者對房地產的心里預期是房價持續上漲，這也是房產銷售的主要動力。而8月份，新房價格環比下降的城市數量達到20個；二手房價上漲城市數量銳減至27個，這是最近6年多來（除2020年2月疫情特殊原因之外）的最低點。

二手房的成交由買賣雙方直接商議，更能反映當下的真實價值，全國樓市房價拐點可能已經出現。

今年6月10日，中國銀保監會主席郭樹清在第十三屆陸家嘴論壇上重磅發聲，他指出“押注房價永遠不會下跌的人最終會付出沉重代價。”現在看，這幾乎是房價拐點顯露的開始。

一系列數據顯示，房子不好賣了，房子賣不動了。

8月，行業標桿萬科銷售額同比降大降36.94%；碧桂園銷售額僅452億，同比下降26%，環比也下滑了17%；融創賣了450.6億，同比下降29.8%。

孫宏斌在中期業績會上坦言：“今年下半年的銷售壓力很大，下半年市場會很慘烈。”

深陷流動性危機的恒大， 6月、7月及8月的合約銷售額分別為716.3億元、437.8億元、380.8億元，連續下降，并預計9銷售額持續大幅下滑。

在“三道紅線”等融資端政策的高壓下，銷售回款是房企現金流最關鍵的蓄水池，如今銷售遇阻，房企雪上加霜。

02

盈利 刀尖上跳舞

作為行業風向標，萬科業績惡化，顯示出整個房地產行業的轉向。

今年5月，杭州集中土拍后，杭州最大的房地產公司濱江集團在回答投資者提問的時候，董事長戚金興表示：“要努力做到1%-2%的凈利潤水平”。

一時間，地產圈炸開了鍋。其實，去年底他就公開表示：“濱江集團利潤5%已經算高了，其他兄弟單位可能還達不到這個數字 。”

戚金興所言非虛，甚至有些自謙。與“恒碧萬融”相比，濱江集團去年的凈利率為12.41%，排在萬科、碧桂園、恒大之前，僅次于融創。

來到今年上半年，幾大代表性房企盈利能力均出現較大幅度下滑。其中萬科、碧桂園凈利率不到10%，恒大凈利率連5%都不到。

萬科上半年實現營業收入1671.1億元，同比增長14.2%；但是，受項目利潤率下降影響，歸母凈利潤110.5億元，同比下降11.7%，其上一次利潤下滑還要追溯到2008年。

另一個讓人注意的指標是現金流的惡化。上半年萬科取得經營凈現金流67.8億元，相比去年同期的226億元銳減七成。

在嚴格的金融管控下，房地產公司極力克制資本開支，而萬科還在不斷拿地，開拓新的項目，而且上半年拿地成本同比大增17%，加重了公司的財務負擔。

可以說，萬科的半年報十分慘淡。不僅銷售額沒有引領同行業，盈利能力還在減弱，現金流更是大幅下滑。

行業標桿的境地尚且如此，中小房企處境可想而知。作為行業風向標，萬科業績惡化，顯示出整個房地產行業的轉向。如祝九勝所言，地產行業的游戲規則正在發生變化，過多的追求規模、速度為導向的思維難以為繼。

加杠桿、拼速度、搶規模，這是地產千億黑馬涌現的“不二法門”，新力、福晟、泰禾、藍光……地產圈掀起“千億大戰”。

然而飲鴆止渴的做法，如今卻將這些后起之秀與恒大一起，推向債務深淵。

03

債務 風險引爆點

“三道紅線”相當于限制其融資，抑制其成長，地產狂飆突進的動力源泉徹底瓦解了。

巨額債務是房企暴雷的根源。

房地產本身就是一種高負債經營的行當，而在繁花似錦的年代里，許多房企將杠桿經營演繹到極致。除了一般的債券股票貸款融資外，還動用股權基金、信托、私募、ABS，甚至強制員工跟投。

2020年8月20日，住建部和央行為限制開發商融資，約談12家房企并出臺了房企融資的三道紅線（又稱“融資新規”），并于2021年1月1日起全行業推行。

“三道紅線”即剔除預收款的資產負債率不得大于70%、凈負債率不得大于100%、現金短債比不得小于1倍。

根據“三道紅線”踩線的條數，監管部門將房企分成“紅、橙、黃、綠”四檔管理，每降低一檔，有息負債規模增速上限增加5%，即便是處于綠檔的房企，有息負債年增幅也不得超過15%。“踩線”數量越多，房地產企業面臨的降杠桿壓力越大。

房地產的增長模式底層其實是金融邏輯，靠杠桿和負債驅動增長，資本充當著糧草的角色，“三道紅線”相當于限制其融資，抑制其成長，地產狂飆突進的動力源泉徹底瓦解了。

這一舉措直接顛覆了房地產行業過去發展的底層邏輯，曾經加杠桿狂飆突進的時代戛然而止。

行業出清的過程是殘酷且無情的，當潮水褪去，曾經的地產黑馬被資本無情拋棄，房地產成為金融機構的“累贅”，地產股被打到破產價。

債務危機引發債券違約，股價陰跌，進而影響房企聲譽，導致購房者觀望，銷售不濟造成現金流惡化，加劇債務危機……房企最終跌入無解的負向循環。

04

寫在最后

就在A股市場因中秋休市時，香港股市卻上演“中秋劫”。9月20日，港股房地產板塊全線崩盤，進而引發金融股大跌。

“三道紅線”、土地兩集中、限制房貸……一系列重磅政策的祭出，其影響深遠且巨大，曾經的地產一哥恒大暴雷，更是成為這場危機的導火索。

香港與內地房企同時開始面對政策的巨大變化，資本也同時選擇逃離。

讓無數人實現財富自由的地產時代，正面臨系統重置級別的變革。而任何一個參與者、曾經的既得利益者，在這場變革中都不可能獨善其身。

在中國經濟百年未遇之大變局的當口，房地產已失去了過往的光輝。“中國經濟支柱”的定位，也到了該讓位的時刻。