來源/獨角Mall

3月11日，國內運動品牌第一股貴人鳥股份有限公司發布公告稱，收到上交所擬終止公司股票上司的決定。

此前由于觸及退市條件，ST貴人股票已從3月8日起停牌，股價停留在每股0.67元，市值10.53億元。

這邊是貴人鳥折翼面臨退市，另一邊是同樣被稱為“鞋王”的百麗時尚繼2022年后，再度向港交所遞交招股書，重啟IPO。

作為中國規模最大的鞋履公司，百麗時尚曾在過去數十年經營中，成長為巨無霸般的存在，擁有19個核心品牌。

也讓很多人發出“買鞋子買來買去，最終還是百麗”的感嘆。

然而，時移世易，隨著消費變革，這艘巨輪在時代的滾滾洪流中也不得不面臨轉向挑戰，最終在上市10年后選擇私有化退市。

2017年7月27日，百麗國際正式從港交所退市，私有化退市價格每股6.3港元，市值約531億港元。

這一價格，相較百麗國際巔峰時期的1500億港元總市值，縮水近千億港元，甚至不及2007年上市首日的670億港元。

而百麗國際巔峰時期的約2萬家門店，也在退市前的短短幾年間關閉近7000家。

退市后的7年間，百麗國際也通過一系列措施對公司進行改革，包括拆分滔搏上市、數字化轉型等。

另一家拆分出來的百麗時尚，則在2022年3月16日遞表后，于今年3月1日再度遞表IPO。

據最新數據顯示，截至2023年11月30日的9個月，百麗時尚營收為161億元，期內利潤為20.58億元，資產負債率卻高達83.87%。

兩年間兩度遞表，這一次，百麗時尚準備好了嗎？

而在百麗國際所經歷的巔峰、低谷、復蘇進程中，有三個男人是避不開的：30后鄧耀、50后盛百椒、70后張磊。

01

補鞋匠締造的鞋業帝國

巔峰時市值達1500億港元

門店約2萬家

鄧耀，出生于香港一個窮困家庭，1947年，15歲的他在一個小作坊當學徒，成了補鞋匠。到20歲時開出自己的作坊，以補鞋為生。

對于鄧耀的崛起，很大程度上得益于時代的發展紅利以及他對時機的把握。

早些年，隨著香港與國際接軌愈加緊密，香港的經濟開始發展起來，很多外國人來到香港旅行出差。鄧耀以此為商機，拿著鞋子跑到香港機場去推銷，有客人看中，就回去做。

經過時間積累，到60年代，鄧耀已在香港開了一家小小的鞋廠。

70年代，東南亞一些國家經濟迅猛發展，來自這些國家的訂單日益增多。鄧耀的小鞋廠因此受益，并擴大了規模。

最大的轉折源自中國內地改革開放。

1978年，改革春風吹滿地，國內對外貿易也逐步放寬。當時內地的勞動力成本很低，鄧耀通過在國際上拿訂單，將訂單轉交給內地工廠生產再將商品銷往香港、東南亞的方式，在國際上搶了不少生意。

鄧耀也在此期間成立了自己的公司——麗華鞋業（1981年），專門從事鞋履貿易等業務。

但是隨著行業發展，這種模式的弊端也慢慢凸顯：定稿的設計交給內地工廠，等鞋品生產出來后還要經過通關的繁瑣程序，往往等產品到了香港已經錯過了流行趨勢，競爭力大幅下降。

此外，香港同類鞋廠遍地叢生，麗華的市場規模不斷被壓縮，內地市場成為鄧耀的新目標。

1991年，鄧耀在深圳成立百麗公司。

當時香港公司在內地做生意，必須要有內銷權，且一般公司最多只能爭取10%~15%的內銷權，但鄧耀通過早年間打下的人脈關系拿到了30%的內銷權，在起點上就超過了不少同行。

同時，為了進一步擴大優勢，鄧耀還找了彼時任職于招商局蛇口工業區輕紡開發公司的盛百椒做總經理，兩人從此開始搭檔，并以Belle這一品牌在內地攻城略地。

鄧耀 圖源：網絡

在經營上，為了把控商品質量，防止假貨泛濫，鄧耀挑選了16家規模較大、經營規范的經銷商，簽訂分銷協議，并在后來成立百麗投資，結成利益共同體。

很快，百麗就在內地站穩腳跟。

特別是到2004年底內地零售業對外資企業全面放開，百麗迎來了真正的春天。僅僅一年時間，百麗的專賣店就增加了3000多家，遍布全國150多個城市。

鄧耀和盛百椒也借機聯合私募基金收購百麗投資大半股份，歸攏經營權，成立百麗國際，在內地大面積鋪開直營店。

根據中國行業企業信息發布中心統計，從1996至2006年，百麗品牌連續10年位列中國女鞋銷售額第一，成為當之無愧的“鞋王”。

及至2007年5月23日，百麗國際在港交所上市。上市首日，百麗國際以8.40港元開盤，8.14港元報收，總市值達670億港元，遠超彼時市值380億港元的國美電器，成為港交所市值最高的內地零售類上市公司。

此外，公開招股部分獲得逾515倍超額認購，國際配售部分亦有60倍以上的超額認購，凍結資金逾4460億元，刷新了工商銀行4100多億元的凍結資金紀錄。

那一年，鄧耀73歲，盛百椒55歲。

圖源：網絡

隨后百麗國際乘勝追擊，不斷擴大規模，2013年百麗國際的市值一度沖到了1500億港元，2014年在全國擁有約2萬家專賣店，擁有包括Belle、百思圖、Tata、天美意在內的多個鞋履品牌，也是Nike、Adidas在中國最大的運動鞋分銷商。

盛百椒那句“凡是有女人經過的地方，都要有百麗”的豪言壯語也照進現實。

只可惜，隨著供求變化、消費變革，百麗國際的市場也被擠壓。

02

市值縮水近千億

創始人套現超百億

百麗國際私有化退市

按照百麗時尚招股書的說法，百麗國際鞋業業務的業績自2014年到私有化退市的幾年間遭遇大幅滑坡。由于鞋業業務是百麗國際利潤的最主要來源，受此影響，百麗國際整體的財務表現也從2014年開始出現持續性衰退。

不過，細細看來，百麗國際其實早就有走下坡路的跡象。原因之一就是電商沖擊，這也是百麗國際彼時轉型的主要方向。

早在2009年，百麗國際就開始涉足電商業務，先后成立了淘秀網、優購網上鞋城，并創下11億元的銷售業績。百麗國際后將兩者合并，并更名為優購時尚商城。

只是，百麗國際雖然布局電商業務，但仍然十分依賴線下門店，電商只是作為清庫存的一個渠道，上線的大多是款式不夠新潮或斷碼產品，而且價格也沒有優勢。

砸下數十億難見成效，電商渠道逐漸被百麗國際放棄。

除了電商沖擊外，隨著以商品為導向的傳統銷售模式逐漸轉變為以消費者為導向的新模式，百麗國際品牌老化和研發落后等問題，使得產品難以滿足消費者需求升級。

到2012年，百麗國際走向下坡路的趨勢就比較明顯了。

當年，百麗國際與經營Kappa品牌的中國動向分手，又與合作5年之久的意大利第一男鞋品牌、世界第二大休閑鞋品牌Geox終止合作。

而且年歲已高的鄧耀逐漸退居幕后，曾經的黃金搭檔只剩盛百椒一人。而已到花甲之年的盛百椒，面對局勢變化，也難以大刀闊斧的進行轉型。

數據顯示，2012年百麗國際全年凈利潤約42.8億元，較2011年的42.5億元，同比增長率趨近于零。主要原因是2012年下半年公司業績出現上市以來的首次下滑。

百麗國際快速增長勢頭出現瓶頸。

同時，從2014財年第四季度到私有化退市前，百利國際鞋類業務同店銷售額連續13個季度負增長；截至2017年2月28日發布的最后一份財報，百麗國際的鞋類業務門店數量減少到13062家，較之巔峰時期，門店凈減少近7000家。

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在資本市場上，百麗國際的市值也迅速下滑，到2017年時，市值從巔峰時期的1500億港元變為不足500億港元，市值蒸發近千億港元。

引進資本進行私有化退市成為百麗國際的選擇，畢竟想要讓百麗國際這艘大船調轉方向，不是短時間能解決的。如果業績持續不斷下滑，將會影響百麗國際在資本市場的表現，對于股東來說，是難以接受的。

曾經成功投資過騰訊、京東等知名企業的中國頂級投資大佬張磊出現了。在張磊看來，百麗國際能將鞋履這件事做到極致，是值得投資的。

2017年，高瓴資本聯合鼎暉投資以及百麗的部分管理層股東組成了豪華收購財團，聯合向彼時的百麗國際董事會提出了私有化建議。其中，百麗管理層股東的持股平臺為智者創業。

以當時的股權來看，智者創業的股東持有公司14.72%的股份，也就是說，要完成私有化，高瓴和鼎暉需支付百麗國際剩余85.28%股份的對價，金額約453.11億港元。

對于這部分資金的籌集，一部分是由高瓴和鼎暉共同投入現金，剩余的280億港元則全部質押給金融機構獲得。

萬事俱備，只欠東風。

2017年7月27日，一代“鞋王”黯然退市，私有化市值為531億港元。

完成私有化后，高瓴資本、鼎暉投資分別持有百麗國際約56.81%和12.06%股權，智者創業持有31.13%股權。

鄧耀、盛百椒套現100多億，其中鄧耀光榮退休，盛百椒繼續留在百麗國際。

03

市占率第一

百麗歸來仍是“鞋王”

但亦有隱憂

私有化后，在張磊主導下，百麗國際實施了一系列業務優化措施，如組織架構調整、品牌重新定位、數字化轉型，走上復蘇之路。

其中，2019年10月，百麗國際拆分旗下運動品牌代理業務的滔搏國際在港交所上市，發行價8.5港元/股，募資凈額約76.22億港元，首日市值一度高達580億港元。

彼時，滔搏國際的成功上市也被外界視為資本參與實體經濟轉型的標桿之作。

截至3月12日收盤，滔搏股價報5.51港元，市值為341.69億港元。

而在鞋履業務板塊，也即如今的百麗時尚，仍然是中國鞋履市場中的老大哥。

根據招股書中弗若斯特沙利文的數據，百麗時尚在2022年以零售額計算，是中國領先的時尚潮流公司及規模最大的時尚鞋履公司。在中國時尚鞋履市場中，百麗時尚以12.3%的市場份額位居第一，遠高于第二名的9.1%。

在業績上，截至2023年2月28日的年度，百麗時尚營收為192億元，較上年同期的235億元下降18%；經營利潤17.34億元，較上年同期的36.09億元下降52%；期內利潤為12.57億元，較上年同期的27.35億元下降54%。

自2023年年初以來，隨著公共衛生事件形勢好轉，百麗時尚的銷售逐步恢復。截至2023年11月30日的9個月，百麗時尚營收為161億元，較上年同期的142.8億元增長12.8%；經營利潤為27.35億元，上年同期為14.92億元；期內利潤為20.58億元，上年同期為10.68億元。

在門店上，截至2023年11月30日，百麗時尚在中國擁有8361家直營店，遍布31個省份的330個城市以及香港和澳門。

此外，在現金流上，百麗時尚經營活動所產生的現金凈額近30億元，同比增長94.3%，能夠為公司持續發展提供保障。

值得一提的是，隨著百麗時尚在數字化轉型方面的持續發力，鞋履業務在線上渠道的收入貢獻由截至2017年2月28日年度的不足7%大幅增加至截至2023年11月30日9個月的28.5%。

截至目前，百麗時尚智者創業持股為46.36%，高瓴資本持股為44.48%，鼎暉投資持股為9.16%。

不過，對于百麗時尚重新遞交招股書準備上市，也有一定的隱憂。

一方面在于百麗時尚還有著巨額債務需要償還，這筆債務的源頭來自2017年的私有化退市。

當時，百麗國際私有化的資金主要來自于高瓴資本，而高瓴資本的資金主要來源于兩部分，一部分是173億港元的股本投入，另一部分則是280億港元的外部融資。前者可以通過分股派息的方式償還，后者，則需要高瓴資本按照借款合同償還本息，本金由百麗承擔，利息則靠百麗的分紅。

滔搏國際在2019年分拆上市，也與這筆巨額欠款有關。當時的招股書中，滔搏運動將IPO的主要用途歸為還款，按比例來算，有超過70%的資金將用于償還債務，僅有9.7%用于投資業務的科技創新。

截至2024年1月31日，百麗時尚還面臨著近66億元的債務問題，其中包括25.08億元的短期銀行借款，22.9億的長期銀行借款，9.97億元的租賃負債以及5.2億元的關聯公司款項以及2.9億元的認沽期權負債。

本次提交的招股書中，百麗時尚明確表示，此次募資用途包括償還銀行借款；投資技術創新、數字化轉型以及營運資金。

從資金用途的排序上不難看出，償還銀行借款的優先級更高。這也是2022年百麗遞交招股書時首先提到的募資用途。

此外，在私有化退市時，百麗國際的資產負債率僅為16.1%，而截至2023年11月底百麗時尚的資產負債率已經飆升到83.87%。

另一方面則是百麗時尚的庫存壓力。對于零售業來說，零庫存是不存在的，必須得有一定的庫存周轉。只是相較一些同行，百麗時尚的庫存壓力較大。

招股書數據顯示，從2023年2月28日至11月30日，百麗時尚的存貨由35.999億元增加21.4%至43.7億元，減值虧損撥備也從2.748億元增至3.076億元。

從存貨周轉情況來看，截至2023年11月30日止九個月，百麗時尚的存貨周轉天數在195.7天，截至2022年及2023年2月28日止財年分別為171.8天、198.2天。

而安踏2022全年和2023年上半年的存貨周轉天數分別為138天和124天；李寧2022全年和2023年上半年的存貨周轉天數則分別為58天和57天。

債務壓身，同行競爭，同時在2022年上市失效后重啟IPO，百麗時尚能夠成功上市嗎？上市后市值能再次達到巔峰嗎？