9月28日，蘇寧電器股價大漲9.29%，盤中觸及漲停。公司發布收購紅孩兒公告以來，股價累計漲幅逾12%，而機構對于公司此次收購觀點不一。

　　蘇寧電器公告，9月24日與紅孩子公司及開曼公司簽署《收購協議》，擬以基準對價6600萬美元（后續將參考交割日紅孩子公司即時財務數據進行相應調整）全面收購紅孩子公司在中國國內以“紅孩子”、“繽購”等品牌開展的母嬰、化妝用品等產品的銷售業務、品牌與相關資產。

　　以下為機構對蘇寧收購紅孩兒事件的點評研報盤點：

　　蘇寧電器（002024）：收購紅孩子利于豐富產品品類，整合效應尚待觀察

　　機構：中金公司

　　紅孩子為早期專業母嬰產品電商平臺，但近年競爭加劇經營呈現壓力。紅孩子公司最早于2004年開始在中國國內以直郵目錄形式銷售母嬰產品，目前擁有主營母嬰用品的“紅孩子母嬰網”和以化妝品、食品為主的“繽購網”兩個B2C平臺，商品覆蓋母嬰用品、美容化妝、健康美食、養生保健等多個品類，超過80,000個SKU。公開媒體資料顯示，公司2010-2011年均為15億元左右，預計今年在10-10.5億元，并且處于虧損狀態。

　　按收購基準價測算對應2012年市銷率0.4倍左右。按6600萬美元基準價測算（合計人民幣約4.16億元），收購2012年對應市銷率0.40-0.42倍（麥考林0.2倍，當當網0.7倍），基本合理。但是，媒體披露紅孩子歷史融資合計約5050萬美元；該收購價格一定程度上也反應出紅孩子目前壓力。

　　趨勢利好，豐富蘇寧易購商品經營品類，利于網購業務“去家電化”。收購完成后，蘇寧將紅孩子網站作為易購的母嬰頻道進行運作，但保留“紅孩子”品牌及獨立域名，線下將在expo旗艦店、樂購仕生活廣場開設母嬰專區；此外還將在后臺體系對紅孩子進行全面整合。本次收購的實施將豐富公司母嬰及化妝品品類和SKU，縮短進入相關品類培育時間。

　　整合效果尚需觀察，短期業績會帶來新增壓力。近幾年紅孩子銷售明顯下滑，能否較快有效扭轉頹勢仍需觀察，平臺之間的融合也需要時間；同時，蘇寧易購在紅孩子或者非家電類B2C想要擴大銷售規模，需要先忍受一定虧損，這又將帶來新的業績壓力。

　　估值與建議

　　暫時維持現有盈利預測不變，預計2012-2013年盈利增速分別為-30.1%和5.1%，對應每股收益0.46元和0.48元。

　　維持“中性”。紅孩子母嬰產品線加入對易購今后發展將帶來一定提升，但短期幅度和盈利變化仍需審慎。今后幾年網購價格戰仍是大趨勢，由此帶來線上毛利率和虧損壓力，以及線下實體店沖擊仍將持續，盈利面臨壓力。中長期來看公司具備資金實力，轉型較早，可持續關注蘇寧易購的發展態勢。

　　蘇寧電器（002024）：品類擴充新模式，蘇寧收納“紅孩兒”

　　機構：申銀萬國

　　蘇寧電器公告將收購母嬰品類垂直電商紅孩子：公司擬以基準對價6600萬美金（實際成交價將根據交割日標的公司即時相關財務數據做出調整），全面收購紅孩子公司（旗下包括天津紅孩子商貿有限公司、天津宏品物流有限公司、北京紅孩子互聯科技有限公司、北京紅孩子視線廣告有限公司、北京紅孩子信息技術有限公司）在中國國內以“紅孩子”、“繽購”等品牌開展的母嬰、化妝用品等產品的銷售業務、品牌與相關資產。

　　標的公司紅孩子目前是中國最大的母嬰類垂直B2C網站之一，發展已具規模：公司成立于2004年3月，其經營產品除母嬰品類以外，亦涉及圖書和音像制品以及化妝品，產品種類過萬，并且擁有自主品牌Redbaby系列嬰幼產品。公司有自建的品牌網站，在2011年還入駐天貓商城開設旗艦店。為了配合線上銷售渠道的發展，公司已經建立了比較成型的后臺支持模塊，如DM目錄、呼叫服務中心等，并在北、上、廣、蘇、杭等主要一二級城市建立物流分公司、建設中心倉庫和配送站點，在這些城市基本實現物流自理，其他城市則主要依靠第三方物流。2011年，紅孩子銷售額為15億元，占中國自主式B2C市場份額約為0.7%，過去5年CAGR約為50%。

　　并購的正向意義：一方面能夠實現蘇寧電子商務平臺在母嬰、化妝品垂直電商方面快速切入，豐富產品品類和SKU，縮短進入品類的培育時間，有效提升企業市場規模；另一方面，通過專業技術、人才的對接，也將對公司在百貨類供應鏈管理能力、客戶研究能力、市場推廣能力與服務保障能力等方面帶來幫助，持續優化客戶體驗；此外，紅孩子網站擁有眾多中青年女性用戶，將會有效完善公司現有的消費群體結構；基于母嬰、化妝、食品的產品消費特性，也會與公司目前的電器、3C的產品消費特性形成有效互補，在公司已經形成的數據分析挖掘能力的基礎上，可以進一步滿足客戶的關聯消費需求，提升客戶瀏覽頻率，提高客戶粘性。

　　該事件或將掀起綜合類B2C電商收購垂直類電商的風潮：收購紅孩子是蘇寧電器在品類擴張過程中的重要一步，在擴張的形式上，也突破了傳統的擴大購銷品種范圍和開放第三方平臺的做法，轉而收購成型電商。我們認為，這種方式有效地節約了公司對陌生品類供應鏈打造的探索成本，可以直接借助專業電商的運作經驗和資源來提升自己在該領域的競爭能力。因此，本次并購事件在電商行業中有著里程碑式的意義，或將掀起綜合類B2C電商收購專業化垂直類電商的浪潮。此外，從對紅孩子的定價來看，用PS估值方法測算的收購價格相對合理，同時也對京東的估值和后續融資形成了一定的壓力。

　　蘇寧電器目前仍處于“線上發展、線下調整、供應鏈完善”的關鍵時期，維持盈利預測和增持的投資評級：從8月份銷售數據來看，終端銷售情況正在發生一些積極的變化，50家和100家重點大型零售企業零售總額同比增長9.14%和8.41%，在100家數據中，服裝、家電、化妝品的零售增速分別為16.72%、4.72%和13.16%，環比7月份的零售增速均有不同程度的回升，加上上半年房地產銷量的反彈有助相關商品的需求在未來半年內釋放，這對正處于品類擴張階段的蘇寧來說無疑是一大利好。蘇寧電器今年由于線下關店而帶來的收入減損約在15至20億元左右，紅孩子今年的銷售收入預計在10億元，可以部分填補門店調整的造成收入減項，考慮到物流、促銷等投入仍是公司當前主要任務，低毛利和費用壓力難以減緩，綜合判斷后，我們仍然維持蘇寧電器盈利預測，預計12-14年EPS分別為0.45元、0.48元和0.50元，以當前6.16元的股價，分別對應14倍、13倍和12倍PE，處于估值低位，因此依舊維持“增持”的投資評級。
　　（證券時報網快訊中心）

　　蘇寧電器（002024）：收購紅孩子，“超電器化”進程更進一步

　　機構：華泰證券

　　公司9月25日晚間發布收購紅孩子業務及資產的公告：公司已于9月24日與紅孩子公司及開曼公司簽訂了《收購協議》，擬全面收購紅孩子公司在中國國內以“紅孩子”、“繽購”等品牌開展的母嬰、化妝用品等產品的銷售業務、品牌與相關資產，收購價格為6600萬美元，對應的PS水平為0.40~0.42倍，公司將分期以自有資金支付收購價款，本次交易尚需政府相關部門審批通過。

　　目前我國網絡零售行業規模增速已經有所放緩，行業估值中樞整體有所下移，此次并購行為符合行業發展規律，并購價格也較為合理。去年四季度以來，我國網絡零售規模同比增速已經有所放緩，B2C網站也陸續倒閉，公司在這個時點選擇并購符合行業發展規律；從我國網絡零售行業的估值來看，京東商城、當當網、麥考林的市值都在縮水，行業估值中樞整體下移。此次公司披露收購“紅孩子”的PS水平僅為0.40~0.42倍，并購價格較為合理。

　　母嬰網購市場需求將迎來高速增長期，紅孩子市場份額僅次于天貓和京東。隨著較多80后人群生育潮的到來，母嬰網購市場需求將迎來高速增長期；上半年母嬰B2C市場格局中，紅孩子占比6%，僅次于天貓和京東商城的母嬰專區，收購“紅孩子”能夠使得公司快速增加母嬰類細分市場規模，提高競爭優勢。

　　我們的觀點：從戰略角度來看，我們認為此次并購“紅孩子”符合公司“超電器化”的經營戰略，是將蘇寧易購打造為綜合品類運營平臺的重要一環，同時也為公司未來在其他領域的并購提供想象空間。從經營層面來看，“紅孩子”作為我國母嬰類垂直B2C網站的龍頭，加入“蘇寧易購”之后不僅能夠增加其母嬰、化妝品等產品品類和SKU，提升平臺規模；也能為其提供百貨類產品的運營經驗，優化消費者體驗。從業績層面來看，由于此次交易尚需商務部等政府部門審批通過，我們預計今年“紅孩子”不并表是大概率事件，其將在明年及以后年度為公司貢獻業績，由于“紅孩子”業績貢獻較小，2012年預計實現銷售額為10~10.5億元，我們暫不調整未來兩年盈利預測，維持對公司的“買入”評級。

　　蘇寧電器（002024）：6600萬美金收購紅孩子 評級下調

　　機構：中銀國際

　　蘇寧電器公告其以6,600萬美元收購母嬰用品垂直電商紅孩子，收購后將全面整合、資源共享，運營相對獨立。我們認為紅孩子能給蘇寧易購帶來的是750萬的用戶群體和采購以及銷售團隊，可使蘇寧易購快速擴充母嬰以及女性百貨品類的銷售規模并為其旗下其他品類帶來部分流量，但對于蘇寧易購缺乏的“互聯網基因”，在紅孩子創業團隊相繼離開后，可能并不能對蘇寧帶來很大幫助。我們認可蘇寧易購收購垂直電商平臺的戰略，但對其收購紅孩子這一平臺持謹慎看法。由于投行財務顧問原因，我們處于靜默期至今，這期間市場環境發生了較大的變化。我們下調公司12-14年的盈利預測為每股收益0.45、0.38、0.35元/股，給予12年15倍市盈率，我們計算得出目標價格6.75元/股，評級下調為持有。

　　支撐評級的要點

　　受到家電行業不景氣和網購的沖擊，蘇寧今年上半年實體門店同店增速下滑10%。蘇寧積極調整門店開店位置和定位，未來線下著重于旗艦店和二三級門店網絡的建設。

　　蘇寧易購發力，憑借家電和3C的供應商渠道優勢，打造全新網絡營銷品牌，以此增進流量。易購發展方向為全品類綜合平臺，目前除家電和3C外的品類在逐漸豐富中。

　　蘇寧重視物流配送體系建設，除原有大電配送體系外，百貨圖書等小件商品的配送中心和揀選中心以及終端到戶配送體系均在不斷建設和完善中。

　　線上對線下的沖擊和線上價格戰的常態化導致線下和線上的毛利率未來均會在一定程度上有所下降。同時，線上銷售對線下實體銷售帶來分流。

　　評級面臨的主要風險

　　家電需求受房地產不景氣影響從持續時間和范圍上超過預期。

　　線上價格戰激烈程度超過預期。

　　估值

　　我們下調公司12-14年的盈利預測為每股收益0.45、0.38、0.35元/股，給予12年15倍市盈率，我們計算得出目標價格6.75元/股，評級下調為持有。

　　蘇寧電器（002024）：收購紅孩子擴充新品類， 電商“擠出效應”或將陸續顯現

　　機構：國信證券

　　事項：

　　9月25日晚蘇寧電器公告：全面收購紅孩子業務及資產，收購對象包括“紅孩子”、“繽購”等品牌開展的母嬰、化妝用品等產品的銷售業務、品牌與相關資產。收購價格為6,600萬美金（PS估值，預計2012年銷售額10~10.5億，對應PS0.4~0.42倍）。紅孩子目前SKU8萬個，擁有注冊會員750萬，會員重復購買率超過50%。

　　收購紅孩子帶來的直接好處是1）進一步推進全品類擴充戰略，實現商品種類豐富度的大大提升。目前紅孩子與繽購合計擁有SKU8萬個，品類主要覆蓋母嬰用品、化妝品，在品類上與蘇寧易購可以實現直接互補；2）共享紅孩子750萬優質會員。擁有注冊會員750萬，會員重復購買率超過50%，品牌忠誠度極高；3）母嬰用品毛利相對較高，收購紅孩子可帶來整體毛利率的提升。上半年蘇寧易購實現含稅收入53億，低于預期，按照全年保底200億元總額計，下半年待完成銷售額147億。全年因收購紅孩子帶來新增銷售額10億元左右，但不足以緩解下半年147億元的銷售目標壓力。預計2012~14年EPS為0.57/0.65/0.70元，對應PE為11/9/9倍，維持“謹慎推薦”評級。

　　評論：

　　紅孩子：沒落的母嬰用品專業電商昔日成長最快的母嬰用品專業電商：紅孩子公司最早于2004年開始在中國國內以直郵目錄形式銷售母嬰產品，隨后推出B2C網站（www.redbaby.com.cn），是國內最早專注于母嬰用品的電商企業，2011年推出以化妝品、食品為主的女性購物品牌“繽購”（www.binggo.com），到2012年上半年來自繽購業務的收入占到總體銷售額的45%。目前紅孩子的銷售除通過購物網站實現外，還擁有DM目錄、呼叫服務中心、特別聯盟等多種渠道，通過12家分公司覆蓋全國16個省市區域。

　　2009年銷售增長開始陷入瓶頸：根據公開信息，紅孩子2004年注冊資本200萬元，正式進入母嬰用品零售業務，采用“目錄 互聯網 呼叫中心”模式，2年后年銷售額超過2億元人民幣；2007年的銷售額達到10億元，到2009年銷售額（含稅）超過20億元，但隨后開始下滑，2011年公開的銷售額為15億元（含稅），與2010年持平。根據收購公告預計，2012年銷售額下降到10~10.5億元（含稅），比2011年下滑幅度達到30%。

　　母嬰用品領導地位沒落：2012年5月，京東宣稱其母嬰頻道3月銷售額突破1億元，成為中國母嬰B2C行業第一。2012年6月，當當網稱其母嬰業務月銷量破1億元。按照2012年全年10.5億元銷售額計算，紅孩子與繽購合計單月銷售額為8750萬，按照母嬰用品占銷售額的55%計算，母嬰類商品單月銷售額為4813萬元，

　　收購直接實現品類數量躍升，全年銷售壓力仍在

　　整體來看，收購紅孩子帶來的直接好處是1）進一步推進全品類擴充戰略，實現商品種類豐富度的大大提升。目前紅孩子與繽購合計擁有SKU8萬個，品類主要覆蓋母嬰用品、化妝品，在品類上與蘇寧易購可以實現直接互補；2）共享紅孩子750萬優質會員。擁有注冊會員750萬，會員重復購買率超過50%，品牌忠誠度極高；3）母嬰用品毛利相對較高，收購紅孩子可帶來整體毛利率的提升。

　　上半年蘇寧易購實現含稅收入53億，低于預期，按照全年保底200億元總額計，下半年待完成銷售額147億。全年因收購紅孩子帶來新增銷售額10億元左右，但不足以緩解下半年147億元的銷售目標壓力。預計2012~14年EPS為0.57/0.65/0.70元，對應PE為11/9/9倍，維持“謹慎推薦”評級。

　　蘇寧電器（002024）：首樁并購落定，零售巨艦起航

　　機構：國泰君安

　　事件：

　　9月25日，蘇寧電器旗下電子商務子公司蘇寧易購召開新聞發布會，宣布并購母嬰類垂直B2C網站“紅孩子”。

　　蘇寧擬出資6600萬美元收購紅孩子，承接“紅孩子”及“繽購”兩大品牌和公司資產、業務，全面升級蘇寧易購母嬰、化妝品運營。

　　交易尚待獲得中國政府相關部門的審核批準。

　　評論：

　　并購紅孩子及旗下“繽購”品牌將有助于蘇寧易購快速擴充母嬰類和化妝品類SKU，加快百貨化進程。母嬰和化妝品頻道的上線將能夠改善蘇寧易購的用戶結構，為百貨化提供良好的基礎條件。紅孩子在母嬰類產品的運營有非常豐富的經驗，縮短蘇寧易購的供應鏈建設和用戶培育過程。短期內并購對于易購的提升有限，供應鏈系統的整合和團隊的磨合還需要經過較長的時間。

　　交易價格為6600萬美元，對應紅孩子2012年的預計含稅收入10-10.5億的市銷率（P/S）水平為0.4-0.42x，以中值計算為不含稅PS為0.47，高于目前上市三家企業的平均估值水平。

　　行業仍處于洗牌階段，是公司進行兼并收購的有利時機，未來仍有可能繼續并購。短期內業績壓力依然較大，維持此前的盈利預測。

　　預計公司2012-13年收入1035/1191億，同比增10/15%，實現凈利潤37.7/43.6億元，同比增-21.9/15.8%，對應最新股本EPS0.51/0.59元。維持“增持”評級，目標價8.85元，對應2013年15xPE。

　　蘇寧電器（002024）：收購紅孩子短期利好，落實需觀察整合效果

　　機構：瑞銀證券

　　以市銷率方法確定收購基準價

　　2012年9月24日，蘇寧電器與天津紅孩子簽署了《收購協議》，擬全面收購紅孩子公司在中國國內以“紅孩子”、“繽購”等品牌開展的母嬰、化妝用品等產品的銷售業務、品牌與相關資產。收購基準對價為6,600萬美金，公司預計2012年紅孩子含稅銷售額為10-10.5億元，據此對應市銷率約為0.40-0.42倍。

　　收購目的：豐富品類結構、加強運營經驗

　　2011年紅孩子銷售額達到9.58億元，同比增長71%，2006-11年復合增速為70.2%；當年在中國B2C市場按銷售額排名第12位，市場份額0.6%。其中“紅孩子母嬰網”SKU數超過80,000個，擁有全國銷售網絡，員工數1500余人；“繽購網”注冊會員數750萬人，2011年會員重復購買率超過50%。

　　收購互補性強，有助完善品類及客戶結構

　　我們認為：紅孩子為當前國內B2C平臺中與易購互補性較強的標的；紅孩子以中青年女性用戶為主，產品集中在母嬰、化妝品、健康食品上，與易購的客戶群以及電器、3C等主打品類形成互補；同時，紅孩子運營時間較長，若收購后蘇寧能夠有效整合，則其運營經驗及人力資源將有助易購快速提升。

　　估值：維持“中性”評級，但收購可能構成短期利好

　　我們維持公司2012/13/14年EPS0.54/0.60/0.68元，根據瑞銀VCAM工具得到目標價7.46元（WACC=9.1%），對應2012/13/14年市盈率分別為14/12/11倍。我們維持公司“中性”評級，但認為收購可能對股價構成短期利好。

　　蘇寧電器（002024）：優勢互補，結局雙贏

　　機構：中投證券

　　本次收購，雙方優勢互補，結局雙贏，最后效果有望“1 1 2”。

　　1、對于蘇寧易購來說： 時間非常關鍵，如果自己做大母嬰用品，需要2－3年時間（這對于急于長大的易購而言，顯然沒有足夠時間等待），通過并購紅孩子，易購實現了在母嬰、化妝品方面的快速切入，豐富了產品品類和SKU，縮短了新進品類的培育時間，有效提升了公司市場規模； 通過對接紅孩子的專業技術、人才團隊，將給蘇寧在百貨類供應鏈管理能力、客戶研究能力、市場推廣能力與服務保障能力方面帶來幫助，持續優化其購物體驗；

　　2、對于紅孩子來說： 借助蘇寧易購領先的倉儲配送網絡和市場推廣資源，自身成本能夠有效降低，同時背靠蘇寧這棵大樹，公司可以突破資金、物流方面的瓶頸，快速提升其規模和利潤； 紅孩子的客戶群體以中青年女性為主，這與易購現在以男性為主的用戶群體形成了有效補充； 借助蘇寧線下零售渠道，紅孩子也將進一步拓展其線下市場，此外蘇寧實體店的運營效率以及用戶體驗也將有效提升。

　　收購價格合理，風投折價出售。本次收購價6600萬美元（折合人民幣約4.16億元），相對于紅孩子2012年預計銷售額10－10.5億元來說，市銷率0.40－0.42，價格較為合理。此外，紅孩子過往四輪融資共融資約8000萬美元，此次以6600萬美元售出，蘇寧支付的對價也不高（紅孩子發展到今天，總共投入的資金也大于5億元）。

　　并購紅孩子打響了蘇寧電商整合的第一槍。一方面，“超電器化”是蘇寧易購的既定戰略，公司已經明確將通過戰略合作、參股、并購等多種方式快速實現品類擴張；另一方面，目前海外資本市場趨冷，垂直類電商上市已非常困難，加之目前行業惡性競爭加劇，被大平臺收購或許是不錯的出路。紅孩子將不會是蘇寧的最后一個。

　　盈利預測及投資建議：公司12－14年EPS分別為0.52、0.58、0.67元，維持“短期內蘇寧的投資機會不在于業績（近2年業績增速都將較慢），而在于電子商務的格局出現利于蘇寧的變化”觀點，強烈推薦。目標價9.8元。