行業景氣下行拐點已現

　　城鄉居民收入及消費支出已經連續三季度出現放緩，消費者信心指數及行業景氣指數自08年年初以來出現持續下滑；限額以上批發零售貿易企業商品零售總額名義增速及實際增速自08年8月以來連續三月出現放緩。部分零售業上市公司08年第三季度單季度收入及凈利潤增速也出現較為明顯的放緩跡象。10月份，千家企業零售指數從前期的20%左右，下滑到7%，下滑幅度非常明顯；屢創歷史新高的社會消費品零售總額的名義及實際增速也開始出現放緩的勢頭。種種跡象表明，零售業行業景氣度即將進入下行空間。

　　09年行業增速面臨放緩壓力，但不會出現衰退

　　對歷史數據的實證研究結果表明，我國社會消費品零售總額增速與城鄉居民的可支配收入及消費支出增速具有較強的相關性。城鄉居民可支配收入及消費支出增速的放緩對消費的制約作用在2009年將表現得更加明顯。但是，由于“由儉入奢易，由奢入儉難”消費特質、我國居民較高的儲蓄率以及政府有望出臺一系列擴大居民消費和內需的措施，我國社會消費品零售總額仍將維持15.5%左右的增速，零售業不會出現像西方發達國家一樣的衰退。

　　09年零售業上市公司凈利潤增速將下滑至15%

　　由于宏觀經濟增速的放緩以及消費增速的下降，零售業上市公司在2009年也難以獨善其身，其銷售收入增速將面臨放緩的局面。同時，公司為了維持銷售增長，商品打折和促銷力度必然加大，銷售費用會增加，銷售毛利會大幅增加，從而凈利潤增速可能會出現比銷售收入更大幅度的下降。由于2008年上半年的盈利基數較高，我們預計2009年上半年的凈利潤增速放緩將更為明顯，全年的營業收入增速將放緩至18%，凈利潤增速將放緩至15%左右，均處于2003年以來歷史較低水平。

　　下調行業評級至“中性”

　　考慮到行業增速將出現較大幅度的放緩以及零售業目前整體的PE水平相對于A股整體仍存在50%以上的溢價，且仍處于1994年以來的平均估值溢價水平之上，存在估值溢價水平下降的風險。我們將行業評級由“增持”調低至“中性”。

　　三類個股的投資機會值得關注

　　現金充裕、資產負債率較低，并且有望實現低成本快速擴張公司，建議關注蘇寧電器、步步高、銀座股份；具有較強的區域競爭優勢以及優秀的管理能力，且未來面臨大股東資產注入題材的公司，建議關注新華百貨；一些總市值下跌至10億元以下，且具有一定區域競爭優勢的零售公司，在其總市值接近或者低于重置成本時，可能會出現戰略性的買入機會，建議關注南京中商、友好集團以及開元控股。
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