行業(yè)已經(jīng)補跌但估值仍然較高超市比較抗跌，但已經(jīng)在補跌。以11月4日為基準，3個月前超市跌幅比全部A股高出9.93%，1個月前超市跌幅比全部A股高出7.45%。盡管估值已經(jīng)處于歷史低位，但仍然較高，2008年超市市盈率(TTM)仍高于大盤59%，具備進一步下跌的空間。

　　前三季度收入與利潤增速下滑，但成長性仍然高于百貨從行業(yè)前三季度的收入與利潤增速來看，超市的同比環(huán)比增速均下滑，1Q2008、(1-2Q)2008、(1-3Q)2008主營業(yè)務收入增速分別為25.95%、26.43%、24.37%，主營業(yè)務利潤增速分別為31.89%、28.92%、25.14%；但超市的成長性仍然高于百貨。各企業(yè)之間的增長速度與穩(wěn)定度也存有差異，武漢中百成長性最為穩(wěn)定。

　　后期毛利降低可能性大受CPI的影響，超市的毛利呈現(xiàn)先揚后抑的局面，單季毛利率分別為18.59%、19.34%、19.03%，預計后續(xù)商品價格與成本會繼續(xù)下降，毛利率進一步下降的可能性大。

　　費用支出增大吞噬利潤是行業(yè)普遍特點超市企業(yè)在經(jīng)濟景氣時普遍加快擴張速度，新增不少門店加大費用支出，這也成為第三季度部分企業(yè)銷售凈利率下降的主因。

　　今年資金面充裕但明年有隱憂今年4家公司通過多種融資方式獲得充裕資金，資產(chǎn)負債率較去年下降；但明年在資本市場上卻不一定還能獲得融資，可能會導致銀行貸款增加，負債率會上升，否則超市企業(yè)的現(xiàn)金流可能會比今年緊張。

　　行業(yè)投資建議：就整個超市行業(yè)而言，雖然預計受影響會小于其它零售業(yè)態(tài)，但行業(yè)估值偏高，我們僅給予“中性”的投資評級。

　　公司投資建議：由于前期擴張較快，在經(jīng)濟下滑期間，即使不考慮企業(yè)繼續(xù)擴張，超市企業(yè)也將會面臨收入增長減緩而費用支出增加的困境，企業(yè)的經(jīng)營管理能力在此時顯得格外重要，將成為決定誰在退潮時不用裸泳的關(guān)鍵，武漢中百在超市行業(yè)中增長較穩(wěn)定，并且費用控制能力較強，優(yōu)勢明顯。預計武漢中百08-10年EPS為0.30元、0.39元、0.49元。

　　此外，我們還希望特別考慮企業(yè)的資金鏈安全問題。現(xiàn)金充足，負債率低一點的企業(yè)具備較好的安全性，并且具備逆市擴張的實力。如果在經(jīng)濟下行末期適時擴張，這可能將成為企業(yè)后續(xù)發(fā)展的基礎，有利于企業(yè)未來的增長。相對而言，步步高符合這樣的條件。預計步步高08-10年EPS為1.21元、1.36、1.66元。

　　但武漢中百與步步高都存在估值偏高的問題，故我們給予兩家公司“謹慎買入”評級，等待它們估值下調(diào)再適時介入也許是更好的選擇。

　　1、超市整體抗跌，但目前正處于補跌過程中

　　以11月4日作為基準日，大盤一年來跌幅深達69.59%。我們把零售行業(yè)的三個子業(yè)態(tài)分別與全部A股相比，可以看到3個子業(yè)態(tài)跌幅都小于大盤，超市跑贏大盤9.89%；從6個月前超市就出現(xiàn)了跌幅大于全部A股的情況，但當時幅度還較小；3個月前超市的跌幅比全部A股高出9.93%，我們認為補跌信號已經(jīng)較為明顯，而從最近1個月來看，超市跌幅仍然比全部A股高出7.45%，幅度有所收窄。

　　3、估值已經(jīng)下調(diào)，但還有下行空間.頂點財經(jīng)

　　僅僅一年時間，全部A股平均市盈率就從44.05倍下降到13.26倍，超市的估值也由45.93下降到20.99倍。盡管下調(diào)幅度達到54.3%，但仍比目前A股平均市盈率高出58%，同時超市的市盈率還高于其它零售業(yè)態(tài)。我們認為超市的估值應該高出A股平均水平但58%的幅度過大，估值還應有較大的下降空間。就個股而言，步步高的估值最高，華聯(lián)綜超估值最低，從預測市盈率來看，它們的估值都還偏高。

　　4、超市成長性下降但仍強于百貨

　　超市業(yè)態(tài)成長性下降表現(xiàn)為以下三點：第一、前三季度主營業(yè)務收入的同比增長率不僅低于2007年，還低于全部A股平均增長率2.35%-3.36%，而在2007年這一指標還明顯高于全部A股平均5.59%-9.47%；單季主營業(yè)務收入同比增幅不斷下滑；單季環(huán)比增幅較去年單季環(huán)比增幅下降；第二、前三季度主營業(yè)務利潤同比增長率下降9.12%；單季主營業(yè)務利潤同比增長率大幅下降60%以上，這與投資收益減少有關(guān)；單季主營業(yè)務利潤環(huán)比增幅較去年下降；第三、前三季度凈利潤同比增長率下降25.49%。

　　盡管超市成長性下降，但從收入與利潤增長多項指標比較超市的成長性仍然強于百貨，但低于專業(yè)連鎖。
　　（第一創(chuàng)業(yè) 田慧藍）