由于蘭州地處西北要塞，人口流動(dòng)較為頻繁，本地人的消費(fèi)意識(shí)也比較強(qiáng)，良好的商業(yè)氛圍仍將延續(xù)。

　　自大股東紅樓集團(tuán)入主以來(lái)，公司毛利與期間費(fèi)用率穩(wěn)定，整體業(yè)績(jī)得到了明顯提升。

　　預(yù)計(jì)2010-2011年公司每股收益分別為0.23元、0.30元，目前估值偏高，但鑒于看好大股東今后做強(qiáng)上市公司的決心，給予“推薦”的投資評(píng)級(jí)。

　　歷史遺留問(wèn)題影響消除

　　蘭州民百主營(yíng)百貨、酒店、餐飲業(yè)務(wù)，過(guò)去由于存在機(jī)制僵化、管理效率低，加之市場(chǎng)環(huán)境差等因素，曾在2001年、2002年連續(xù)兩年虧損，2003年戴上了ST帽子。不過(guò)，在紅樓集團(tuán)接手后，引入了民營(yíng)企業(yè)的管理機(jī)制，經(jīng)過(guò)5年努力，各項(xiàng)業(yè)務(wù)都明顯提升。其中，百貨業(yè)務(wù)的品牌調(diào)整、品類升級(jí)以及新的酒店餐飲業(yè)務(wù)的如期開(kāi)業(yè)，都為公司業(yè)績(jī)的改善提供了助力。從最近的情況看，公司去年全年與今年一季度主力商場(chǎng)的銷售增幅都在25%以上。

　　同時(shí)，在紅樓集團(tuán)控股后，公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，主營(yíng)發(fā)展穩(wěn)健，毛利率也逐年上升，而在連續(xù)6年消化不良資產(chǎn)后，公司銷售管理費(fèi)率也開(kāi)始趨于穩(wěn)定，有息借款大幅下降，財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)也逐漸減輕。與2009年1季度相比，2010年1季度公司期間費(fèi)用率只有10.08%，下降3.57個(gè)百分點(diǎn)，其中銷售費(fèi)用率下降0.40個(gè)百分點(diǎn)，管理費(fèi)用率下降1.84個(gè)百分點(diǎn)，有息負(fù)債減少1.70億，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降1.37個(gè)百分點(diǎn)。預(yù)計(jì)未來(lái)幾年公司期間費(fèi)用率將維持在11%左右，有利穩(wěn)定公司今后的業(yè)績(jī)。

　　百貨業(yè)務(wù)是利潤(rùn)主要來(lái)源

　　蘭州地處西北要塞，流動(dòng)人口多，且蘭州人的消費(fèi)意識(shí)也比較強(qiáng)。正是看重蘭州的消費(fèi)能力，外地零售企業(yè)紛紛進(jìn)入蘭州，但競(jìng)爭(zhēng)力最強(qiáng)的仍是蘭州本土的亞歐商廈和國(guó)芳百貨。其中，國(guó)芳百盛是蘭州最大單體店，經(jīng)營(yíng)面積7萬(wàn)平米，定位于時(shí)尚百貨和大眾百貨，每年銷售收入在10億左右；而公司的亞歐商廈在2006年經(jīng)過(guò)升級(jí)改造后，與國(guó)芳百貨形成錯(cuò)位經(jīng)營(yíng)，現(xiàn)在是蘭州市唯一一家“金鼎百貨店”，吸引了蘭州的高端客戶和商務(wù)客戶，購(gòu)物卡銷售不斷增加，預(yù)收賬款不僅絕對(duì)額增加明顯，在銷售收入中的比重也在不斷提高。目前百貨業(yè)務(wù)已占到公司銷售收入的90%以上，是公司收入和利潤(rùn)的主要來(lái)源。

　　未來(lái)發(fā)展需大股東支持

　　大股東紅樓集團(tuán)的主要業(yè)務(wù)包括現(xiàn)代商貿(mào)、商業(yè)地產(chǎn)、精品旅游和賓館酒店四大塊。其中，目前紅樓集團(tuán)盈利能力較好的資產(chǎn)主要還是商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)，這就包括杭州環(huán)北小商品市場(chǎng)、南京環(huán)北市場(chǎng)、杭州環(huán)北中國(guó)絲綢服裝城、上海無(wú)限度廣場(chǎng)等物業(yè)。但具體細(xì)分來(lái)看，公司旗下的三個(gè)專業(yè)市場(chǎng)的盈利能力最強(qiáng)。

　　雖然近一段時(shí)間，在大股東的戰(zhàn)略調(diào)整下，公司的各項(xiàng)業(yè)務(wù)有了明顯的改善，但由于主要的百貨業(yè)務(wù)仍受制于地域限制，雖有收入增長(zhǎng)和費(fèi)用率下降的空間，但在外延擴(kuò)張上遇到瓶頸。而大股東一直希望做強(qiáng)上市公司，曾在2006年啟動(dòng)定向增發(fā)方案，有意通過(guò)注入旅游資產(chǎn)進(jìn)一步提高上市公司的盈利能力，但由于受市場(chǎng)環(huán)境的影響于2007年7月終止。目前，紅樓集團(tuán)旗下的資產(chǎn)尤其是專業(yè)市場(chǎng)較之4年前有了更大的發(fā)展，如果能將這塊資產(chǎn)注入上市公司，公司盈利能力和成長(zhǎng)性將明顯提升。因此，我們認(rèn)為未來(lái)公司能否有更大的發(fā)展，仍需要看大股東的支持力度。

　　盈利預(yù)測(cè)和評(píng)級(jí)

　　我們認(rèn)為蘭州2010年較好的商業(yè)氛圍仍將延續(xù)，而亞歐商廈作為蘭州地區(qū)較有競(jìng)爭(zhēng)力的百貨門店有望繼續(xù)為公司貢獻(xiàn)較好的利潤(rùn)。同時(shí)，公司前期投資的亞歐大酒店也已開(kāi)業(yè)，因此隨著蘭州社會(huì)消費(fèi)品零售額的不斷提高，公司的收入增長(zhǎng)也有望保持較好的勢(shì)頭。再考慮到目前公司毛利與期間費(fèi)用率有所穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)開(kāi)始步入良性循環(huán)，預(yù)計(jì)2010-11年公司每股收益分別為0.23元、0.30元。雖然公司目前估值偏高，但仍看好大股東今后做強(qiáng)上市公司的決心，給予“推薦”的投資評(píng)級(jí)。
　　（愛(ài)建證券 侯佳林 解文杰）